Blog Polux Economy
Economia Mundial e Brasileira

E se o seu banco fosse mais seguro que o seu governo?

E se o seu banco fosse mais seguro que o seu governo?

Isso é o que está acontecendo no mercado, em determinados prazos. O conhecido como swap spread ou diferencial entre a taxa de swap e a rentabilidade do Governo, está tocando em terreno negativo.
Em particular, no mercado do Euro, temos observado a seguinte evolução na curva de swap spread. Devemos ter em conta que (1) a rentabilidade do governo europeu é a rentabilidade daquele bônus soberano da Zona do Euro que seja mais líquido (tipicamente, a Alemanha ou a França para trechos curtos, Alemanha para médios e longos e França para os ultra-longos), e (2) o mercado de swaps de capital aberto, o risco de grandes corporações, e sobre todo bancos (agentes principais cotadas estes derivados).

Assim, a partir da análise da estrutura temporal desta curva, podemos observar dois detalhes:

Os trechos curtos mostram swap spreads muito elevados e positivos. Isto é devido ao flight-to-quality (fuga para a qualidade) que se vive desde a origem da crise. Ou seja, os investidores fogem para a qualidade máxima, os governos, e, além disso, ao curto prazo. Isso empurra a rentabilidade de Governos muito em baixa, com especial ênfase em trechos curtos.
Em trechos longos, vemos que há um ano havia algum risco cotado em Governos. Quer fosse a dúvida sobre a viabilidade dos planos de resgate dos Governos, ou risco de hiperinflação ou ambas as coisas…. O caso é que há um ano, no momento mais crítico da crise, o swap spread em trechos ultra longos (15 anos e mais) entrou em diferencial negativo. Agora, isso voltou a acontecer.

Observemos a volta ao terreno negativo de swap spreads de longo prazo. O que isso significa realmente? Pois que o governo está sendo exigido pelo mercado de um pagamento de juros maiores, o que pediria a seus próprios bancos nacionais. Ou seja, é descontado maior probabilidade de incumprimento da dívida do Estado para os Bancos. Agora podemos perguntar-nos, como nos devemos preocupar com isso? A resposta não é evidente. Pelo lado prático, não deixa de ser uma situação de mercado, ou seja, os preços são o que são (oferta versus demanda), e por isso, não devemos dar-lhe mais importância.

Em um exercício de pragmatismo, podemos tentar adivinhar razões técnicas que explicaria esses preços de mercado. Como por exemplo a cobertura por delta do futuro (e opções do mesmo) mais líquido que existe sobre taxas de juro na Europa (Bund a 10 anos). Partimos de uma situação (primeira metade do ano passado), onde o mercado estava curto de Bund a 10 anos pensando que a inflação se dispararía. Agora nos encontramos em uma situação onde não se teme tanto a inflação, e acredita-se que o crescimento será moderado por que estas posições devem ser saldados por traders. Para isso precisam comprar mais subjacente –Bund 10 anos – para manter a sua posição delta, empurrando as rentabilidades para baixo, obrigando a maiores coberturas, etc… Isso cria uma resistência técnica para a rentabilidade a 10 anos do Governo “europeu”. Mas, por outro lado, a dívida de 15 anos não é tão procurada por investidores para cobrir-se, daí, que aumente a sua rentabilidade significativamente. Além disso, a taxa de swap de longo prazo é uma cobertura padrão para empresas, as quais encontram um cenário positivo de cara para refinanciar sua dívida. E esta refinanciamento normalmente acompanha-se de uma cobertura com swaps, o que pressiona para cima desta curva. Daí que possamos intuir que haja pressão sobre os trechos ultra longos para swap spreads negativos. Tudo isso, a priori, parece um detalhe puramente técnico. E nada mais.

Não obstante, do ponto de vista teórico, isto é duvidosa bom ou aconselhável. Já que significa que o risco do setor privado está sendo transferido para o setor público. E isso é um sinal precursor da futura crise. Como é que está acontecendo? Através dos planos de salvamento do sector bancário. Além disso, o mais preocupante é que muitas das medidas tomadas pelos Governos, como a garantia ao financiamento nos mercados atacadistas por parte de instituições financeiras, está sendo concedida sem o pedido de compensação na utilização dos fundos… o que instaura um risco moral muito alto. Em particular, ao igual que quando um Governo entra com o capital de um banco privado pede controle sobre as remunerações e gestão em geral, quando se dão garantias para o financiamento seria desejável pedir um compromisso de utilização desta liquidez.

Por último, é necessário assinalar um detalhe teórico mais. O mais preocupante, na minha opinião: até agora, o nível de CDS dos bancos (e em comparação a sua spread de crédito) tinha como limite último aquele de seu respectivo Governo, pois, em última instância, o banco foi “naturalizado”. Mas isso não aconteceu (argumentos do tipo “too big to fail”). Em contrapartida, a transferência de risco do setor financeiro para o público foi muito grande, tanto que esse limite foi traspassado (CDS de bancos citando melhor do que os Governos, e Swap Spreads negativos). Portanto, o que nos espera de agora em diante? Talvez… será que chegará o dia em que os Bancos resgatem o Governo? Nunca se sabe.