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Economia Mundial e Brasileira

Onde fica a liquidez do BCE?

Onde fica a liquidez do BCE?

Juntando as peças em jogo desde que o BCE anunciou os leilões ilimitadas para 36 meses, obtemos os seguintes elementos do quebra-cabeça: Banco Central Europeu, Quantitative Easing, liquidez, o carry trade, stress test, leilão de dívida pública espanhola, taxas de juros negativos, armadilha da liquidez, o multiplicador monetário e descidas de rating.

1. Leilões de longo prazo: 8 de Dezembro de 2011, o BCE anuncia como medida extraordinária dois leilões de liquidez ilimitadas para fixos (custo estimado de 1%) a 36 meses. Pretende injetar liquidez ao sistema bancário deficitário: toma colateral concedido por bancos europeus e, em troca, lhes dá liquidez. A primeira de leilões ganha o dobro do que o previsto: 490.000 milhões de euros.

2. Quantitative Easing indireto: o BCE evitando, assim, as restrições “não ajuda direta” aos estados-membros. Sob tais restrições, o BCE não podia comprar massivamente dívida pública de um país parceiro.

Como é que salta essa restrição? Incentivando os bancos para que o façam eles.
Para tomar emprestado do BCE é necessário deixar um ativo como colateral (garantia). Quanto maior é a “qualidade” da garantia, maior percentagem do financiamento do BCE. E, normalmente, a dívida pública é a que melhor recebe tratamento. Com 100 unidades, de títulos da dívida alemã, o BCE presta, cerca de 95 unidades de liquidez, aplicando um “corte de cabelo” de 5%. Para a Espanha ou a Itália, o corte de cabelo é algo maior, mas, ainda assim, por se tratar de dívida com rentabilidades próximas a 5%, jogamos com o apoio do BCE, uma estratégia simples de lucro líquido para nós. Pacote de bónus de Espanha, com uma rentabilidade de 5%. Os depósitos no BCE e devolvem-me um 90% de dinheiro, com um custo anual de financiamento de 1% e ganhando de 4% anual líquido menos a diferença nominais, devido ao corte de cabelo”. Simplificando, existe um benefício para o banco, mesmo considerado o custo de oportunidade do corte de cabelo. Quanto maior é a taxa de juro da dívida, que compramos e deixamos BCE, mesmo tendo em conta o baixo corte de cabelo, maior oportunidade de lucro. Se fizermos isso com a Alemanha, não ganhamos dinheiro: comprar dívida alemã a 1%, o desconto de 1% na BCE e além de perder “um pouco” por corte de cabelo. Pois bem, a Itália e a Espanha são dois dos “ativos”, que ofereciam melhores oportunidades para ir à leilão do BCE. Esta é a estratégia do “carry trade”: compro para descontarlo imediatamente no BCE e levar-me a diferença (o “carry positivo”).

3. O BCE não compra de dívida pública dos países em “apuros”, mas oferece um potencial de lucro para os bancos comerciais, o façam por ele. É dizer, o BCE está “pagando” para que o QE se faça pelo setor privado. Por que paga o BCE aos bancos um benefício “limpo e direto”? A resposta, como sempre, em finanças, é que a rentabilidade e o risco sempre andam de mãos dadas. Quanto mais rentabilidade para o banco comercial, mais risco. E, da mesma forma, para o BCE, quanto menos rentabilidade oferece menos risco.

Os bancos comerciais tiveram que carregar de dívida pública espanhola e italiana para conseguir liquidez do BCE, e a dívida pública tem uma volatilidade (risco) que repercutirá em seus balanços. Por conseguinte, o BCE está pagando aos bancos comerciais para “suportar” a volatilidade da dívida pública.

Enquanto isso, no turbilhão dos mercados, a estratégia da banca é óbvia: tirar o BCE tomou a medida para assumir riscos e apostar na recuperação. SE todos os bancos atuam como eliminamos o “estigma” de recorrer a medidas extraordinárias, enviando além disso, o mercado sinal de que confiamos na dívida pública e no “sistema europeu”. É por isso que a Espanha poderia emitir recentemente o dobro do que o anunciado em seu último leilão de bônus. Nestes momentos, a procura de títulos de dívida pública por parte da banca é enorme, não temos outra opção que aproveitar para transmitir tudo o que podemos, pois se trata de uma estratégia dominante.

4. Stress test. São os testes de esforço que se realizam periodicamente à banca internacional desde que, em 2008, começou a crise. Tentam avaliar a capacidade de os balanços de cada banco para resistir a situações extremas. Uma das últimas provas, em 2011, consistia em suportar “haircuts ou descontos” em suas posições de dívida pública espanhola. Depois de tudo o que foi aprendido com a Grécia, temos de assegurar que um banco com bônus da Grécia (ou similares) esteja preparado para não cobrar 100% do vencimento. Assim, aplicam-se haircuts diferentes de acordo com cada país. Como se confirma a partir da EBA (European Banking Association), a dívida pública nunca mais será considerado “risk-free”.

5. Juntemos o ponto 3 com o 4. Os bancos são carregados de dívida pública e, em troca, ganham liquidez. Em 2012 (talvez em junho?) espera-se um novo stress test. Se já em 2011, o sofrimento de muitos bancos europeus deveu-se às suas posições em dívida pública, como suportarão outro stress test, agora que foram sobrecarregado de mais dívida pública? Esta é a grande incógnita desta nova “relação circular”. O BCE salva seu tratado e receba um e QE. A Comissão Europeia consegue comprar a dívida pública dos países soberanos em apuros e se sentam os mercados. Mas, o que acontece com a EBA? Será que dá liquidez aos bancos, à custa de arriscar a sua capitalização?

6. A liquidez de que dispõem os bancos, você chegará à economia real? Os 490.000 milhões de euros, parece razoável pensar que algo chegará ao crédito de varejo. Lembre-se que o dinheiro representa-se por “agregados monetários”. O M0 (base monetária) é basicamente o dinheiro, notas e moedas. O M1 inclui contas correntes, o M2 também cartões, e o M3 de depósitos a prazo (simplificando bastante). Conseguirá esta “monetização de dívida do BCE se transformar em uma maior M3?

O multiplicador monetário é a ratio M3 / Base Monetária. Pois bem, este indicador está afundando. O M3 não cresce à medida que a Base Monetária se o fizer, o qual é um indicador de “armadilha da liquidez”. O que significa isso? Que dinheiro há … mas não flui! Em termos da equação quantitativa da moeda diríamos que “cai a velocidade do dinheiro”.

7. Se o dinheiro não flui de outros setores, fica em… algum lugar mais seguro. Se o banco não espera que a economia vai crescer, não vai dar o dinheiro, em crédito ao consumo. Quais são esses “sites seguros”? Pois bem, o primeiro é a sua própria conta corrente no Banco Central, a qual, acima de um determinado “valor”, (o coeficiente de caixa) já não é remunerada. Portanto, tem que gastar o dinheiro a algum tipo de investimento. Em um cenário de crise e pânico, qual é?: a dívida alemã. Há pouco denominábamos a este fenômeno de “fuga para a qualidade”, mas agora é necessário ir mais além. A alemanha já é mais do que “a máxima qualidade”, transformou-se em um “santuário”. Isso explica a sobredemanda da dívida alemã: em seu último leilão de dívida pública de curto prazo (6 meses) conseguiu dinheiro a taxas de juros negativos. Isto é, cobrou por pedir dinheiro emprestado! (o que já aconteceu com a Holanda há um par de meses).

Onde estamos hoje?

O primeiro leilão do BCE teve lugar, os bancos estão assumindo o risco de ter em seu portfólio desta dívida pública (para marcá-la como colateral com BCE) e a volatilidade de que falamos se concretizou na semana passada, com a queda de audiência europeus Standard